网易最新财报显示，2025年全年营收突破千亿大关，达到1126亿元，经调整净利润达373亿元，日均净赚超1亿元，净现金储备增至1635亿元。尽管财务数据亮眼，但资本市场反应冷淡，财报发布后股价盘前一度跌超2%，美股收跌近4.1%，港股盘中跌幅达4%。这一反差折射出市场对网易未来发展的深层担忧。
核心业务增长乏力成为首要隐忧。第四季度营收275亿元，同比增长仅3%，其中游戏收入220亿元，同比增速3.4%，环比下滑5.6%。手游领域出现明显"断档"：当季未推出重磅新品，老游戏如《逆水寒》《永劫无间》在暑期活动后流水自然回落，《第五人格》则面临下沉市场竞争压力。尽管《蛋仔派对》和《燕云十六声》手游在12月出现反弹，但对季度收入贡献有限。端游表现相对稳定，主要依赖《梦幻西游》畅玩服和《燕云十六声》国际服支撑，但出海业务整体贡献比例仍较低。
递延收入数据揭示出另一面真相。第四季度递延收入达205亿元，同比增长34%，环比增长5%，主要来自《燕云十六声》手游周年庆和《蛋仔派对》年底活动。这表明玩家充值活跃度并未减弱，只是收入确认存在滞后。分析人士指出，网易游戏特别是端游和海外业务具有用户生命周期长、付费周期长的特点，导致会计收入确认速度慢于实际流水增长，当前增长放缓更多是产品周期问题而非用户基础动摇。
非游戏业务呈现结构性调整特征。云音乐2025年收入77.6亿元，同比下降2.4%，但经调整净利润增至28.6亿元，同比增长68.2%。战略收缩社交娱乐业务、聚焦订阅服务成为利润增长关键，在线音乐收入同比增长12%，会员订阅收入增长13.3%，但社交娱乐收入大幅下滑32%。有道实现全年盈利5520万元，收入59.1亿元同比增长5%，广告业务占比快速提升，学习服务通过AI订阅服务实现回暖，但智能硬件业务持续下滑。创新业务收入68.1亿元同比下降16%，严选业务转向聚焦猫粮、香氛等爆品策略。
AI战略的务实与保守形成鲜明对比。网易早在2023年就将AI探索列为首要任务，目前已在游戏开发全链条实现效率提升，部分环节效率提高3倍。非游戏业务中，AI助力云音乐运营提效、推动有道收入增长。这种"聚焦应用、提效赚钱"的策略使AI成为利润增长工具，2025年研发投入177亿元与上年持平。但市场担忧这种保守路线可能错失技术变革机遇——当谷歌Genie 3展示"一句话生成游戏"的可能性时，网易在通用大模型和前沿技术探索上的谨慎态度，使其面临被科技巨头颠覆的风险。
管理层在电话会议中强调，AI在降低制作门槛的同时提高了头部产品竞争门槛，网易将继续巩固高品质研发和长线运营优势。市场期待的新品《遗忘之海》计划第三季度上线，《无限大》推进全球发布，这意味着2026年上半年仍将面临新游空窗期。当前网易市盈率14-15倍，低于16-18倍的正常估值区间，反映出投资者对这家中国最赚钱游戏公司能否在AI时代保持领先地位的疑虑。在短期盈利压力与长期技术布局之间，丁磊需要找到更精妙的平衡点。
